中国环境信息披露政策是否有效：基于资本市场反应的研究

本文摘要：关键词： 环境信息透露、环境管制、政治关联、媒体透露、环境污染社会关注度一、研究背景与创意点改革开放以来，我国经济在获得高速发展的同时，也带给了相当严重的环境污染问题，造成了极大的经济损失。如何有效地管理环境污染，早已沦为当前中国最重要的社会议题之一。在此问题上，西方发达国家目前广泛使用环境信息透露政策[1]来对环境污染展开管理并获得了较好的治污效果。 近年来我国也开始使用环境信息透露政策展开企业污染管理。

关键词： 环境信息透露、环境管制、政治关联、媒体透露、环境污染社会关注度一、研究背景与创意点改革开放以来，我国经济在获得高速发展的同时，也带给了相当严重的环境污染问题，造成了极大的经济损失。如何有效地管理环境污染，早已沦为当前中国最重要的社会议题之一。在此问题上，西方发达国家目前广泛使用环境信息透露政策[1]来对环境污染展开管理并获得了较好的治污效果。

近年来我国也开始使用环境信息透露政策展开企业污染管理。2008 年环保部公布《环境信息公开发表办法( 全面推行) 》拒绝从2008 年 5月 1日起各级环保部门公开发表环境污染物排放总量指标及污染相当严重企业名单。2013 年 7 月环境保护部再度公布《国家重点监控企业污染源监督性监测及信息公开发表办法》，拒绝各级环保部门公开发表国家重点监控企业污染源的监测信息。

本文所要研究的主要问题是，在西方发达国家早已获得较好政策效果的背景下，环境信息透露政策在我国的实行效益到底如何?本文的贡献和创意点主要在于：（1）在检验环境信息透露政策的有效性方面，以往文献广泛用于事件研究法。但这种方法不存在识别性的艰难，即当发现异常收益率在事件前后变化不明显时，无法区分这是由于环境信息透露政策的违宪性，还是由于信息泄漏等引发的提早反应。而本文一一给定环境惩处实际再次发生时间，从而获得更加务实的结论。

（2）从制度层面分析了我国环境信息透露政策过热的原因，非常丰富了环境信息透露与资本市场反应关系的研究。（3）利用部分同时在A股和H股市场上市的公司，通过较为完全相同企业同一环境违法事件在A股和H股市场的有所不同影响，首次找到A股市场投资者环境保护意识的缺少是我国环境信息透露政策违宪的原因之一。（4）通过文本挖出技术和百度搜寻指数分别建构环境惩处信息的网络关注度指标，实地考察了环境信息透露政策有效性所倚赖的社会环境条件。

二、理论说明环境信息透露政策目的通过透露企业的环境信息，给与涉及环境违法企业法律之外的“惩罚”。明确而言，当企业的环境违法信息被透露后，金融市场中的投资者作出反应，从而引发适当企业股价的惩罚性暴跌，促成企业提高其环境不道德。可以显现出投资者对企业环境违法信息的透露做出明显的惩罚性反应是环境信息透露政策获得治污效益的关键，因此现有现代科学研究主要集中于检验金融市场上投资者对于企业环境违法信息的反应。

不过，研究结论却因市场挑选的有所不同而有所不同。在美国以及一些西方发达国家，环境违规事件的透露对上市公司产生了明显的惩罚性反应。例如Badrinath ＆ Bolster(1996)自由选择美国股票市场展开研究，找到环境惩处信息透露后企业平均值遭到了0.43% 的市值损失。Foulon et al.(2002)和Lanoieet al.(1998)等针对加拿大涉及问题的研究表明，对于提高企业的环境绩效环境信息透露政策比法律手段更加有效地。

另外，在欧洲和印度等地也有类似于的研究结论。明确到我国，研究结论却有所争议。

Xuet al.(2012)研究找到我国 A 股市场对上市公司的负面环境信息反应偏弱。乔海曙和龙小武(2010)利用泰达环保指数的公布，研究资本市场对企业划入该指数的反应，找到在事件窗口内样本公司股价不存在正向反应。

沈红波等(2012)则利用紫金矿业污染事件展开案例研究，找到 A 股和 H 股市场都能对根本性环境污染事故做出明显的负面反应。三、现代科学分析本文现代科学内容主要分成三部分：（一）检验环境信息透露政策在中国否有效地1.模型叙述依据环境保护部 2008年施行文件中所界定的轻污染行业，挑选其中上市公司及其子公司环境惩处信息作为研究样本，并且使用 A 股市场比较稳定的2010 年1 月1 日―2014 年6 月30 日作为样本自由选择窗口。

同时使用市场模型、Fama-French 三因素模型、Carhart 四因素模型和 Fama-French 五因素模型分别计算出来出现异常收益率，以期取得更为务实的结论。市场模型[2]：2.现代科学结论重返结果表明：在事件窗口内，无论事件再次发生日前后，四种模型下出现异常收益率都不明显。

为了解决因果辨识问题，文中更进一步挑选环境惩处要求日和环境违法行为再次发生日收集适当的样本，分别作为事件再次发生日，新的计算出来出现异常收益率变化。得出结论了某种程度结论。即环境信息透露政策在我国正处于过热状态。

（二）检验制度因素对市场反应的影响1.模型叙述无论是外部的环境监管力度，还是地方政府的环境“硬约束”都会影响企业的环境违法成本。因此，有适当检验这些制度因素对市场反应强度的影响。

重返模型:其中CAR回应样本公司股票在事件窗口期内的积累出现异常收益率，ERS、Subsidy、Fine分别回应地方环境管制强度、企业提供的政府补助金以及环境罚款的惩处力度，X回应其它一系列控制变量。2.现代科学结论环境惩处力度变量Fine在四种模型下的系数估计值皆相接近于零且不明显。指出我国目前的环境罚款广泛偏高，对股价的影响十分受限。代表环境管制强度的变量在四种模型下皆明显为负，指出企业所在地环境管制就越严苛，投资者预期环境违法企业具备更大的环境风险，从而对企业的环境惩处信息惩罚性反应就越反感。

最后在四种模型下，Subsidy的系数都明显为于是以，指出不受环境惩处企业所取得的政府补助金就越多，投资者的惩罚性反应就越很弱。（三）检验有可能造成环境信息透露政策过热的社会影响因素本文在最后还分别研究了投资者环保意识以及媒体关注度两个社会因素在环境信息透露政策的运营效果中影响如何。为了检验投资者环境保护意识对市场反应的影响，作者检验了同时在 A 股和 H 股上市的公司及其子公司的环境违法信息透露样本[3]。

在掌控寄居其它因素后，现代科学结果表明 A 股市场投资者环境保护意识偏高对我国环境信息透露政策在金融市场途径上的过热产生了一定影响。通过使用环境惩处信息透露当天“环境污染”关键词的百度搜寻指数对数值 SearchIndex 来取决于环境污染的网络关注度，文中最后还证明了社会公众对环境污染的关注度越高，就越有助环境信息透露政策的有效地实行。

四、政策建议基于文中的研究结论，作者对我国污染治理环境信息透露政策的有效地实行明确提出以下建议：（1）强化对环境违法行为的惩处，提升罚金下限，使污染企业无法从环境违法行为中取得经济利益。（2）转变地方政府“环境保护与经济发展相冲突”的思想，严苛环境管制。（3）创建和完备与企业长年业绩及投资价值互为挂勾的环境惩罚机制。

（4）强化媒体对环境违法信息的透露。

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